西山煤電公司發(fā)布2015 年年報(bào)， 實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入 186.6 億元，同比下降23.5%；歸屬于上市公司股東的凈利潤 1.41億元，同比下降 48.4%；扣非歸母凈利潤 1.24 億元，同比下降 51.5%；經(jīng)營活動(dòng)凈現(xiàn)金流9.44 億元，同比增長 1.1%； 基本每股收益 0.0448 元；每 10 股分配現(xiàn)金紅利 0.02 元(含稅)。同時(shí)發(fā)布 2016 一季報(bào)，當(dāng)期實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入 42.4 億元，同比下降 5.56%； 歸屬于上市公司股東的凈利潤 4863 萬元，同比下降 42.7%； 扣非歸母凈利潤 4704 萬元，同比下降 45.1%；基本每股受益 0.0154 元。
簡(jiǎn)評(píng)
2015Q1-Q4 業(yè)績逐季下降， 2016Q1 業(yè)績顯著改善
2015 年 Q1-Q4 的 EPS 分別為 0.027、 0.037、 0.032、 -0.051 元，扣除 Q3( 640 萬)和 Q4( -2380 萬)非經(jīng)常性損益的影響，基本呈現(xiàn)逐漸下降的趨勢(shì)，與 2015 年煤炭價(jià)格一路下行趨勢(shì)相符。2016 年 Q1 的 EPS 為 0.0154 元，經(jīng)營活動(dòng)凈現(xiàn)金流 5.52 億，同比由負(fù)轉(zhuǎn)正，增加 13.7 億元，業(yè)績明顯改善，我們判斷與焦煤焦炭價(jià)格上漲以及繼續(xù)降成本有非常大的關(guān)系。
量價(jià)齊跌，煤炭業(yè)務(wù)收入同比大幅下降 26%
煤炭業(yè)務(wù)營收占比達(dá) 49%，為公司第一大業(yè)務(wù)。 2015 年煤炭產(chǎn)量2788萬噸，同比下降 0.27%；煤炭銷量 2528萬噸，同比下降 5.88%；煤炭銷售均價(jià) 361 元/噸，同比下降 102 元/噸，降幅達(dá) 22 %；量價(jià)齊跌導(dǎo)致當(dāng)年煤炭業(yè)務(wù)收入僅為 91.2 億元，同比下降 26%。
降本成效顯著，噸煤毛利率增長 11.4 個(gè)百分點(diǎn)
煤炭業(yè)務(wù)成本為 41.1 億元，同比下降 41.7%；噸煤生產(chǎn)成本為 162元/噸，同比下降 100 元/噸，降幅 38.2%；煤噸毛利為 198 元/噸，同比下降 3 元/噸，降幅為 1.5%；噸煤毛利率 54.8%，同比增長11.4 個(gè)百分點(diǎn)。
焦炭價(jià)格大降，但噸焦毛利率增長 0.4 個(gè)百分點(diǎn)
焦炭業(yè)務(wù)營收占比 22.6%，為公司第二大業(yè)務(wù)。 2015 年焦炭產(chǎn)量448 萬噸，同比下降 4.7%，銷量 450 萬噸，同比下降 2.8%；售價(jià) 935 元/噸，同比下降 16.6%；噸焦成本 908 元/噸，同比下降17%；噸焦毛利 27 元/噸，同比持平；噸煤毛利率 2.9%，同比增長 0.4 個(gè)百分點(diǎn)。
電力熱力收入大降 19.7%，毛利率下降 0.44 個(gè)百分點(diǎn)電力熱力業(yè)務(wù)營收占比 17.3%，為公司第三大業(yè)務(wù)。 2015 年電力銷售量 106 億度，同比下降 19.7%；熱力銷售量 442 萬 GJ，同比增長 28.5%；電力熱力銷售收入 32.3 億元，同比下降 24%；銷售成本 25.4 億元，同比下降23.6%，毛利率 21.2%，同比下降 0.44 個(gè)百分點(diǎn)。
期間費(fèi)用總體大幅下降，經(jīng)營活動(dòng)凈現(xiàn)金流維持較好
2015 年公司期間費(fèi)用合計(jì) 49.9 億元，同比下降 8.8 億元，降幅 15%，其中銷售費(fèi)用 21.2 億元，同比下降 2.7 億元，降幅 11.4%；管理費(fèi)用 17.7 億元，同比下降 6.6 億元，降幅 27.1%；財(cái)務(wù)費(fèi)用 11 億元，同比增加 4732 萬元，漲幅 4.5%，主要是債務(wù)融資增加導(dǎo)致利息費(fèi)用支出較大所致。 經(jīng)營活動(dòng)凈現(xiàn)金流 9.44 億元，同比增長 1.06%，現(xiàn)金流狀況較好。
受益供給側(cè)改革，公司有望成為供給側(cè)改革龍頭標(biāo)桿
上市公司所屬山西焦煤集團(tuán)是中國目前規(guī)模最大、煤種最全、煤質(zhì)優(yōu)良的煉焦煤生產(chǎn)企業(yè)； 2014 年?duì)I業(yè)收入 2577億元，位列山西五大煤炭集團(tuán)第一位，位列全國第二位，僅次于神華集團(tuán)；焦煤生產(chǎn)能力穩(wěn)居全國第一、世界第二， 2014 年原煤產(chǎn)量 1.07 億噸，位居山西省第二位。 2016 年 1 月 4~5 日，李克強(qiáng)總理赴山西召開煤炭和鋼鐵去產(chǎn)能座談會(huì)，并實(shí)地考察了山西焦煤集團(tuán)下屬的西山煤電官地礦，其所含意義深遠(yuǎn)，我們認(rèn)為山西是煤炭大省，山西焦煤集團(tuán)又是山西的煤企龍頭，在煤炭供給側(cè)改革如火如荼之際，上市公司作為山西焦煤集團(tuán)的融資平臺(tái)，將極大可能成為本次改革的龍頭標(biāo)桿。
高彈性焦煤龍頭，焦煤延續(xù)漲價(jià)將顯著改善業(yè)績
近期煤焦鋼產(chǎn)業(yè)鏈引爆漲價(jià)潮。從供給端來看，煉焦煤市場(chǎng)整體產(chǎn)量不大，產(chǎn)能利用率較高，供需基本面較好，且由于行業(yè)虧損嚴(yán)重，企業(yè)復(fù)產(chǎn)意愿不強(qiáng)，外加國家發(fā)改委出臺(tái)的 276 天工作日制度，將進(jìn)一步壓減供給量，我們總體認(rèn)為最近一段時(shí)間煉焦煤仍將處于供應(yīng)偏緊的狀態(tài)；從需求端來看， 年后煉鋼高爐開工率大幅攀升，鋼材現(xiàn)貨或期貨均出現(xiàn)了 30%左右的漲幅，焦化企業(yè)銷售良好且跟隨大幅漲價(jià)，目前大中型鋼廠及獨(dú)立焦化廠的煉焦煤庫存已經(jīng)極低，補(bǔ)庫需求已經(jīng)從鋼鐵開始向焦炭、焦煤蔓延，我們判斷焦煤提價(jià)趨勢(shì)會(huì)得到延續(xù)。 公司作為高彈性的焦煤龍頭企業(yè)，將顯著受益于煉焦煤漲價(jià)的利好效應(yīng)。
盈利預(yù)測(cè)： 2016-2018 年 EPS 為 0.11、 0.20、 0.26 元
我們預(yù)計(jì)未來隨著供給側(cè)改革的推進(jìn)、以及對(duì)焦煤焦炭價(jià)格的走勢(shì)判斷，公司未來業(yè)績將顯著增強(qiáng)，預(yù)測(cè)2016-2018 年 EPS 分別為 0.11、 0.20、 0.26 元，當(dāng)前股價(jià) 8.71 元，我們維持對(duì)公司的“買入”評(píng)級(jí)，給予 2.2 倍PB，目標(biāo)價(jià)格 11.35 元。
